美(měi)國(guó)大(dà)手筆(bǐ)救市(shì) 新興市(shì)場(chǎng)國(guó)家(jiā)面臨沖擊

近(jìn)期，美(měi)國(guó)大(dà)手筆(bǐ)的(de)救市(shì)政策導緻經濟出現(xiàn)過熱(rè)苗頭，經濟增長(cháng)預γ期和(hé)預期通(tōng)脹水(shuǐ)平“雙升”。按照(zhào)傳統經濟學理(lǐ)論，此時ε(shí)美(měi)聯儲應當采取從(cóng)緊的(de)貨币政策，然而美(měi)國(guó)卻選擇繼續保持順周期姿态。此舉一(yī)方面推升了(le)美(měi)國(guó)長(cháng∞)期國(guó)債收益率，另一(yī)方面也(yě)加劇(jù)了(le)通(tōng)脹風(fēng)險。二者傳導到(dàoλ)新興市(shì)場(chǎng)國(guó)家(jiā)，導緻其市(shì)場(chǎng)資金(jīn)加劇(÷jù)外(wài)流，通(tōng)脹壓力驟然加大(dà)，各國(guó)央行(xíng)旨在更快(kuài)恢複經濟的φ(de)刺激政策紛紛失去(qù)了(le)空(kōng)間(jiān)。部分(fēn)新興市(shì)場(chǎng)國(guó)家(jiā)央行(→xíng)和(hé)發達經濟體(tǐ)央行(xíng)隻得(de)較早收緊貨币政策，即使其負面效應是(shì)導緻短(duǎn)期經濟增長(chánγg)動力下(xià)降。換句話(huà)說(shuō)，美(měi)國(guó)當前推進經濟“過熱(rè)”運行(xíng)的(®de)政策，正在對(duì)世界其他(tā)經濟體(tǐ)産生(shēng)“以鄰為(wèi)壑”的( de)負面沖擊。更可(kě)悲的(de)是(shì)，美(měi)國(guó)“放(fàng)水(shuǐ)”并沒有(yǒu)為(wèi)它自(zì)身(shēn)帶來(lái)真正₽的(de)經濟紅(hóng)利，可(kě)謂損人(rén)不(bù)利己，短(duǎn)視(shì)且自(zì)私。

　　3月(yuè)中旬，全球主要(yào)央行(xíng)動作(zuò)不(bù)斷。這(zhè)其中，雖然§不(bù)少(shǎo)國(guó)家(jiā)的(de)宏觀環境與經濟走勢大(dà)體(tǐ)相(xiàng)同，但(dàn)各家(j♠iā)央行(xíng)的(de)選擇卻明(míng)顯呈現(xiàn)出兩種不(bù)同的(de)風(fēng)格。→

　　一(yī)方面，美(měi)聯儲雖然近(jìn)期大(dà)幅上(shàng)調了(le)經濟增長(cháng)預期和(hé)預期通(tōng)脹水(shuǐ)平，但(dàn♣)順周期姿态明(míng)顯。市(shì)場(chǎng)預計(jì)，至少(shǎo)到(dào)2023年(nián)，美(mě•i)聯儲都(dōu)會(huì)維持利率不(bù)變。另一(yī)方面，3月(yuè)17日(rì)至19日(rì)，巴西(xī)、β土(tǔ)耳其和(hé)俄羅斯央行(xíng)分(fēn)别上(shàng)調了(le)基準利率水(shuǐ)平；挪威央行(xíng)、加拿(ná)大(dà♥)央行(xíng)也(yě)發出了(le)類似的(de)“主動作(zuò)為(wèi)”信号。

　　随後，土(tǔ)耳其央行(xíng)的(de)人(rén)事(shì)變動和(hé)股債彙“三殺”引起了(le)投資者的(de)進一(yī<)步關注。實際上(shàng)，土(tǔ)耳其央行(xíng)在全球經濟恢複尚存變數(shù)的(de)當下(≈xià)，出人(rén)意料地(dì)推進貨币政策正常化(huà)，正是(shì)要(yào)避免股市(shì)、債市(shì)和(hé)彙市(shì)巨幅震蕩。

　　要(yào)理(lǐ)解震蕩背後的(de)根源，除了(le)土(tǔ)耳其國(guó)內(nèi)的(de)結構性↕問(wèn)題之外(wài)，美(měi)國(guó)宏觀政策的(de)外(wài)溢沖擊是(shì)關鍵因素。

　　2018年(nián)，土(tǔ)耳其貨币大(dà)幅貶值，究其根本是(shì)因為(wèi)該國(guó)大(dà)舉借入以♣美(měi)元計(jì)價的(de)外(wài)債，過度依賴海(hǎi)外(wài)短(duǎn)期資本融資，導>緻出現(xiàn)經常賬戶與政府财政“雙赤字”格局。在美(měi)聯儲收緊貨币政策和(hé)美(měi)元強勢的(de)大(d à)背景下(xià)，外(wài)部經濟失衡被幾何級數(shù)放(fàng)大(dà)，土(tǔ)耳其央行(xíng)左€右為(wèi)難，回天乏術(shù)。

　　如(rú)今的(de)情況雖然不(bù)同，但(dàn)邏輯依舊(jiù)相(xiàng)通(tōng)。基礎通±(tōng)脹水(shuǐ)平較高(gāo)且受疫情沖擊較大(dà)的(de)土(tǔ)耳其，在美(měi)國(guó)“天量”經濟刺激政策造成的(de)通(tōng)脹風(fēng)險以及債市→(shì)風(fēng)險面前，不(bù)得(de)不(bù)再一(yī)次被迫“二選一(yī)”。要(yào)麽優先關注短(duǎn)期經濟複蘇，将币值穩←定這(zhè)一(yī)事(shì)關社會(huì)穩定、經濟安全的(de)關鍵選項拱手交出；要(yào)麽•“刮骨療毒”，通(tōng)過加息等緊縮性貨币政策抑制(zhì)經濟過熱(rè)及非理(lǐ)性通(tōng)脹，鎖定損失，并從(có≤ng)現(xiàn)在開(kāi)始努力消化(huà)。但(dàn)無論哪種選擇，對(duì)土(tǔ)耳其來(lái)說(shuō)都(dōu)異常艱難。

　　進一(yī)步看(kàn)，土(tǔ)耳其的(de)困局并非個(gè)案，而是(shì)當前全球金(jīn)融體(tǐ)系下(xià)新興市(shì)場(chǎn¶g)國(guó)家(jiā)窘境的(de)縮影(yǐng)。

　　事(shì)實上(shàng)，市(shì)場(chǎng)已經開(kāi)始擔憂新興市(shì)場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)類似于2013年(nián)的(de)“縮減δ恐慌”。隻是(shì)，此次震蕩來(lái)自(zì)于美(měi)聯儲貨币政策帶來(lái)的(de)通(tōng)脹風(fēng)↕險，而非縮表風(fēng)險。

　　當前，美(měi)國(guó)越來(lái)越大(dà)規模的(de)救市(shì)政策正在大(dà)幅推升$全球通(tōng)脹預期，美(měi)聯儲仍然堅持“平均通(tōng)脹目标化(huà)”的(de)政策。這(zhè)意味著(zhe)隻有(yǒu)在通(t™ōng)脹上(shàng)漲至2%以上(shàng)水(shuǐ)平，同時(shí)通(tōng)脹預期高(gāo)于“可(kě)持續水(s↓huǐ)平”時(shí)，美(měi)聯儲才會(huì)收緊貨币政策。

　　在美(měi)聯儲的(de)“前瞻指引”下(xià)，美(měi)國(guó)長(cháng)期國(guó)債收益率不(bù)斷攀升，随之出現(xiàn)的(de)是(shì)新興市(shì)>場(chǎng)資金(jīn)外(wài)流加劇(jù)。目前，新興市(shì)場(chǎng)資金(jīn)外(wài)流規模幾乎已經達到(dào)了(l≤e)2013年(nián)“縮減恐慌”時(shí)的(de)水(shuǐ)平。換句話(huà)說(shuō)，美(měi)國(guó)長(cháng)期國(guó)債收®益率不(bù)斷攀升帶來(lái)的(de)外(wài)溢沖擊與縮表加息等貨币政策收縮帶來(lái)的(de)影(yǐng)響相(xiàng)似。

　　與此同時(shí)，通(tōng)脹因素也(yě)在直接沖擊新興市(shì)場(chǎng)。為(wèi)對(duì)沖通(tōng)∞脹風(fēng)險，精明(míng)的(de)機(jī)構投資者紛紛提高(gāo)了(le)大(dà)宗商品敞口<，導緻大(dà)宗商品價格上(shàng)升，進一(yī)步推升了(le)全球通(tōng)脹預期。如(rú)此循環往複将對(duΩì)各國(guó)旨在更快(kuài)恢複經濟的(de)刺激政策産生(shēng)巨大(dà)影(yǐng)響，尤其會(huì)限制(zhì&)央行(xíng)貨币政策的(de)寬松空(kōng)間(jiān)。

　　正是(shì)在上(shàng)述邏輯的(de)“逼迫”下(xià)，部分(fēn)新興市(shì)場(chǎng)國(guó)家(jiā)央行↔(xíng)，乃至于發達經濟體(tǐ)央行(xíng)隻得(de)選擇較早收緊貨币政策，即使這(zhè)麽做(zuò)會(huì)導緻短(duǎn)期經濟增長(cháng)動力下(σxià)降也(yě)在所不(bù)惜。換句話(huà)說(shuō)，美(měi)國(guó)當前推進經濟“過熱("rè)”運行(xíng)的(de)政策，正在對(duì)世界其他(tā)經濟體(tǐ)産生(shēng)“以鄰為(wèi‍)壑”的(de)負面沖擊。

　　然而，這(zhè)一(yī)以其他(tā)國(guó)家(jiā)經濟複蘇放(fàng)緩和(hé)金(jīn)融體(tǐ)系動蕩為(wèi)代價的(d e)刺激政策，并沒有(yǒu)為(wèi)美(měi)國(guó)帶來(lái)真正的(de)經濟紅(hóng)利。

　　如(rú)果細觀美(měi)國(guó)刺激政策，可(kě)以看(kàn)到(dào)，其核心是(shì)刺激國(guó)內(nèi)消費(fèi)，對(d←uì)于整個(gè)經濟中長(cháng)期增長(cháng)并沒有(yǒu)太多(duō)促進作(zuò)用(yòng)。國(g≥uó)際金(jīn)融協會(huì)分(fēn)析認為(wèi)，雖然美(měi)聯儲上(shàng)調了(le)2021年(nián)的(de)經濟增長(cháng)預期，但(dàn)該上(sh≈àng)調更多(duō)體(tǐ)現(xiàn)為(wèi)對(duì)2020年(nián)經濟衰退的(de)補償，而不(bù)是(shì)對(duì)未來(l"ái)前景的(de)看(kàn)好(hǎo)。簡而言之，美(měi)國(guó)的(de)這(zhè)一(yī)系列刺激政策是(shì)以犧牲長(cháng)期φ增速為(wèi)代價獲取短(duǎn)期增長(cháng)，是(shì)“寅吃(chī)卯糧”的(de)極端短(duǎn)視(shì)行(xíng)為(wèi)。

　　當前，美(měi)聯儲面臨兩大(dà)選擇。一(yī)是(shì)按照(zhào)傳統經濟學理(lǐ)論，回歸逆周期貨币政策。這(zhè)雖然可(kě)能(néng)在短(σduǎn)期內(nèi)對(duì)風(fēng)險偏好(hǎo)和(hé)經濟增長(cháng)産生(shēng)負面影(yǐng)響，甚至可(kě)能(néng)引起金(¥jīn)融市(shì)場(chǎng)震蕩，但(dàn)能(néng)夠穩定長(cháng)期國(guó)債收益率曲線。二是(shì)維持當前的(de)順周期政策，低(dī)利β率和(hé)資産購(gòu)置并行(xíng)。這(zhè)樣做(zuò)或許能(néng)使短(duφǎn)期數(shù)據好(hǎo)看(kàn)不(bù)少(shǎo)，但(dàn)也(yě)會(huì)同時(shí)導緻财政風(fēng)險和(hé)通(™tōng)脹風(fēng)險繼續加劇(jù)，并且給市(shì)場(chǎng)上(shàng)已經普遍存在的(de)對(duì)沖情緒再添一(yī)把柴。就(jiù)近(jìn)期的(de)情況看'(kàn)，美(měi)聯儲無疑将繼續維持順周期的(de)政策走向；新興市(shì)場(chǎng)國(guó)家(jiā)無疑也(yě)将持續面←臨該政策的(de)負面沖擊。

　　不(bù)過也(yě)要(yào)看(kàn)到(dào)，盡管發生(shēng)在土(tǔ)耳其的(de)市(shì)場(chǎng)震蕩值得(de)警惕，但(dàn)新興市(shì)★場(chǎng)的(de)應對(duì)能(néng)力明(míng)顯要(yào)比2013年(nián)應對(duì)“縮減恐慌”時(shí)要(yào)好(hǎo)得(de)多‍(duō)。各方預計(jì)，2021年(nián)的(de)資金(jīn)流動帶來(lái)的(de)沖擊對(duì)于新興市(shì)場(chǎng)國(g§uó)家(jiā)來(lái)說(shuō)，更可(kě)能(néng)是(shì)一(yī)個(gè)“小(xiǎo)波折”，而并非“大(dà)災難”。